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1H23 归母净利同比+40.7%，符合我们预期

中宠股份公布1H23 业绩：1H23 营业收入同比+7.9%至17.15 亿元，归母净利同比+40.7%至0.96 亿元。其中1Q23/2Q23 营业收入分别7.06/10.09亿元，分别同比-11.0%/+26.7%；归母净利分别0.16/0.81 亿元，分别同比-33.1%/+79.1%。1H23 业绩接近预告上限（0.99 亿元，同比+48.3%），利润高增源于海外代工订单修复，及人民币贬值令外销利润率回升。

发展趋势

外销业务底部修复，内销保持较快增长。①外销：1H23 收入12.15 亿元，同比+0.7%，增速好于1Q23，我们认为主因海外客户去库存结束，订单逐步修复。同时，据海关总署，2Q23 我国宠物食品出口额同比/环比分别-6.7%/+23.7%，且月环比整体向上；②内销：1H23 收入5.0 亿元，同比+30.4%，我们预计Wanpy顽皮、ZEAL真致两品牌贡献核心销售额。此外，领先Toptrees品牌增势向好，据久谦数据，1H23/2Q23 其在天猫和京东渠道总销售额同比高达+115%/+148%，受益于烘焙猫粮、猫主食罐等热销。

1H23 盈利能力提升，受益于外销经营改善、产品结构优化。1H23 公司毛利率24.6%，同比+6.0ppt，其中2Q毛利率25.1%，同比/环比分别+6.1ppt/+1.2ppt，我们预计这主因人民币贬值令外销毛利率增厚，及内销产品结构优化。费用层面，1H23 销售/管理费用率同比分别+1.1ppt/+0.7ppt，源于办公费、差旅费、业务宣传费及销售服务费等增加，其中2Q费用率同比、环比有所回落；1H23/2Q23 财务费用率同比分别+0.9ppt/+1.3ppt，则因利息支出增加、汇兑收益减少。基于此，1H23 归母净利率同比+1.3ppt至5.6%，其中2Q净利率8.0%，同比/环比分别+2.3ppt/+5.8ppt。

着力自主品牌推广，未来成长空间广阔。公司多品牌体系实现了差异化定位，全面覆盖各个消费层次，在此基础上，公司积极拓展品类，从宠物零食切入主粮，1H23 宠物主粮业务收入同比+58.6%至2.29 亿元，毛利率同比+2.7ppt 至27.7%。展望2H23，我们认为产品线扩充、升级有望支持内销规模不断向上突破，如公司近期推出顽皮冻干双鲜主粮、领先成猫罐和冻干大福饼等。此外，公司扩大自主品牌在海外布局，6 月公司品牌ZEAL、GREAT JACK’S 进驻加拿大156 家PetSmart 门店，我们认为这有助提升品牌在原产地市场口碑，从而支持品牌长期成长。

盈利预测与估值

我们维持2023/24 年归母净利预测1.73/2.25 亿元不变，当前股价对应2023/24 年43/33 倍P/E。维持跑赢行业评级与目标价31 元不变，目标价对应2023/24 年53/41 倍P/E，较当前股价有23%上行空间。

风险

产能不及预期；原材料价格波动；食品安全；汇率波动。

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